Navigation path

Left navigation

Additional tools

Other available languages: EN FR

MEMO/11/820

Brüssel, den 23. November 2011

Grünbuch der Europäischen Kommission über die Durchführbarkeit der Einführung von Stabilitätsanleihen

Mit dem heute von der Europäischen Kommission veröffentlichten Grünbuch werden Kernidee, Voraussetzungen und mögliche Optionen einer Finanzierung öffentlicher Schulden durch Stabilitätsanleihen in den Mittelpunkt der politischen Debatte in der EU gerückt. Eine solche gemeinsame Emission von Anleihen durch die Mitgliedstaaten des Euroraums würde eine bedeutende Vertiefung der Wirtschafts- und Währungsunion (WWU) mit sich bringen. Sie würde neue Instrumente schaffen, mit denen die Staaten ihre Schulden finanzieren könnten und die Sparern und Finanzinstituten sichere und liquide Anlagemöglichkeiten böten, und es würde ein den gesamten Euroraum umfassender integrierter Staatsanleihemarkt entstehen, der seinem in US-Dollar denominierten Gegenstück in Größe und Liquidität nicht nachstehen würde. Auch die haushaltspolitischen Rahmenbedingungen der WWU würden sich wesentlich ändern, da Stabilitätsanleihen durch eine engere und striktere Überwachung der Haushaltsdisziplin flankiert sein müssten. Einige der für die Ausgestaltung von Stabilitätsanleihen in Betracht gezogenen Optionen könnten eine Vertragsänderung erfordern. Unabhängig vom Zeitbedarf ihrer Umsetzung könnte sich eine Vereinbarung über die gemeinsame Emission unmittelbar auf die Markterwartungen auswirken und somit zur Senkung der durchschnittlichen und marginalen Finanzierungskosten der Mitgliedstaaten beitragen, in denen derzeit Finanzierungsengpässe bestehen.

Was sind die zentralen Absichten und Inhalte dieses Grünbuchs?

Dieses Grünbuch prüft die Durchführbarkeit einer gemeinsamen Emission von Staatsanleihen durch die Mitgliedstaaten des Euroraums. Die Emission von Staatsanleihen im Euroraum erfolgt derzeit dezentral, d. h. die Mitgliedstaaten verwenden verschiedene Emissionsverfahren. Die Einführung gemeinsam emittierter Stabilitätsanleihen würde die Bündelung von Staatsanleihen unter den Mitgliedstaaten und die Aufteilung der mit ihnen verbundenen Einnahmen und Kosten des Schuldendienstes bedeuten. Das Grünbuch stellt keine bevorzugte Option oder Lösung für das weitere Vorgehen heraus. Vielmehr möchte es eine umfassende öffentliche Debatte über die geeigneten nächsten und möglicherweise konkreteren Schritte in dieser Frage in Gang bringen und ihr zugleich Struktur verleihen.

Warum legt die Kommission dieses Grünbuch vor?

Seit Jahren wird in Wissenschafts- und Finanzkreisen lebhaft über die Möglichkeit diskutiert, die Emission von Staatsanleihen im Euroraum zu bündeln, und zu diesem Thema sind viele Berichte veröffentlicht worden. Die Staatsschuldenkrise im Euroraum hat die Aufmerksamkeit inzwischen verstärkt auf eine gemeinsame Emission gelenkt, die von vielen Beobachtern nicht nur als Mittel zur Förderung der Integration und Effizienz der Finanzmärkte im Euroraum angesehen wird, sondern auch als potenziell wirkungsvolle Waffe zur Bewältigung der Krise.

Mit dem Grünbuch will die Kommission dieser wichtigen Debatte Struktur verleihen und sie auf eine solidere Informationsgrundlage stellen.

Was sind die wichtigsten Optionen für solche Stabilitätsanleihen?

Unter den zahlreichen möglichen Optionen für die gemeinsame Emission von Stabilitätsanleihen lassen sich drei grundsätzliche Ansätze unterscheiden, je nachdem, in welchem Umfang die nationale Emission (ganz oder teilweise) ersetzt wird und wie die Garantie gestaltet ist (gesamtschuldnerisch oder teilschuldnerisch). Die drei grundsätzlichen Ansätze, die im Grünbuch untersucht werden, sind:

  • Vollständiger Ersatz der nationalen Emission durch die Emission von Stabilitätsanleihen mit gesamtschuldnerischer Garantie: Dieser Ansatz dürfte die ehrgeizigste Option sein, da die gesamte nationale Emission durch Stabilitätsanleihen ersetzt würde und jeder Mitgliedstaat uneingeschränkt für die gesamte Emission haften würde. Diese Option hätte entsprechend starke potenziell positive Auswirkungen auf Stabilität und Integration. Da damit aber zugleich der Druck der Märkte bzw. Zinssätze von den Mitgliedstaaten genommen würde, wäre das Risiko des Moral Hazard vergleichsweise hoch, und möglicherweise wären bedeutende Vertragsänderungen erforderlich.

  • Teilweiser Ersatz der nationalen Emission durch die Emission von Stabilitätsanleihen mit gesamtschuldnerischer Garantie: Dieser Ansatz entspricht im Wesentlichen dem oben genannten Ansatz, allerdings würde der nationale Finanzbedarf nur teilweise durch Stabilitätsanleihen gedeckt. Somit würden die Mitgliedstaaten weiterhin nationale Anleihen emittieren, wenn auch aufgrund der gleichzeitigen Emission von Stabilitätsanleihen in geringerem Umfang. Die Mitgliedstaaten müssten also weiter selbstständig auf den Finanzmärkten tätig werden und würden daher Markt- und Finanzierungsbedingungen unterliegen, die je nach Mitgliedstaat variieren und ihre unterschiedliche Bonität widerspiegeln könnten. Somit bestünde auch bei diesem Ansatz die Gefahr des Moral Hazard, wenn auch in weniger ausgeprägter Form. Da der Finanzbedarf der Mitgliedstaaten bei diesem Ansatz nur teilweise gedeckt würde, wäre wie beim dritten Ansatz darüber zu entscheiden, mit welchen Beträgen oder zu welchem Prozentsatz der Finanzbedarf eines Mitgliedstaats durch die Emission von Stabilitätsanleihen zu decken wäre.

  • Teilweiser Ersatz der nationalen Emission durch die Emission von Stabilitätsanleihen mit teilschuldnerischer Garantie: Dieser Ansatz hat die geringste Reichweite der drei Ansätze, da der Finanzbedarf der Mitgliedstaaten (wie bei Ansatz Nr. 2) nur teilweise gedeckt würde und nur teilschuldnerische Garantien übernommen würden. Dieser Ansatz dürfte daher nur begrenztere Auswirkungen auf Stabilität und Integration haben, und die Gefahr des Moral Hazard in der Wirtschafts- und Haushaltspolitik der Mitgliedstaaten erscheint sehr gering. Dieser Ansatz könnte vergleichsweise rasch umgesetzt werden, da kaum Maßnahmen gegen die Gefahr des Moral Hazard erforderlich wären und der Ansatz im Übrigen uneingeschränkt mit dem Vertrag vereinbar erscheint. Um zu gewährleisten, dass solche Finanzinstrumente ausreichend Bonität haben, könnten einige zusätzliche Sicherungen, d. h. Bonitätsverbesserungen, erforderlich sein, z. B. in Form von von den Mitgliedstaaten hinterlegten Sicherheiten. Dieser Ansatz würde gewisse Ähnlichkeiten mit den von der Europäischen Finanzstabilitätsfazilität (EFSF) emittierten Anleihen aufweisen. Während letztere jedoch für ein Eingreifen in der Staatsschuldenkrise bestimmt ist und bei der Finanzierung gefährdeter Mitgliedstaaten helfen soll, wären Stabilitätsanleihen Finanzinstrumente, die allen Mitgliedstaaten des Euroraums nicht nur zu Krisenzeiten zur Verfügung stehen. Ihr Umfang und ihre potenziellen Auswirkungen auf Markteffizienz und Integration wären entsprechend bedeutender.

Das Wechselverhältnis zwischen den voraussichtlichen Vorteilen und den Vorbedingungen fällt bei diesen Ansätzen jeweils unterschiedlich aus (siehe Tabelle 1 im Anhang).

Warum spricht die Kommission von „Stabilitätsanleihen“ statt von „Eurobonds“?

In der öffentlichen Diskussion und der Literatur wird normalerweise der Begriff „Eurobonds“ verwendet. Die Kommission ist der Ansicht, dass das Hauptmerkmal eines solchen Instruments in einer höheren finanziellen Stabilität des Euroraums besteht. Aus diesem Grund ist in diesem Grünbuch – im Einklang mit der Ansprache von Kommissionspräsident Barroso zur Lage der Union vom 28. September 2011 – von „Stabilitätsanleihen“ die Rede.

Worin besteht der Unterschied zwischen Stabilitätsanleihen und Projektanleihen?

Der Zweck von Stabilitätsanleihen wäre die laufende Finanzierung der Mitgliedstaaten des Euroraums durch gemeinsame Emissionen. In dieser Hinsicht würden sie sich von anderen in der Europäischen Union und dem Euroraum gemeinsam emittierten Anleihen wie Projektanleihen unterscheiden, mit denen die Bonität von privaten Einrichtungen gestärkt werden soll, die für die von ihnen geförderten großen Infrastrukturprojekte privates Kapital beschaffen müssen.

Was wären die wichtigsten Vorteile einer gemeinsamen Emission?

Im Grünbuch wird festgestellt, dass die gemeinsame Emission von Stabilitätsanleihen bedeutende potenzielle Vorteile bietet.

  • Die Aussicht auf die Einführung von Stabilitätsanleihen könnte zu einer raschen Eindämmung der derzeitigen Staatsschuldenkrise führen, da die Hochzins-Mitgliedstaaten von der höheren Kreditwürdigkeit der Niedrigzins-Mitgliedstaaten profitieren könnten. Selbst wenn die Einführung von Stabilitätsanleihen eine gewisse Zeit benötigt, könnte sich eine vorherige Vereinbarung über die gemeinsame Emission auf die Markterwartungen auswirken und somit zur Senkung der durchschnittlichen und marginalen Finanzierungskosten der Mitgliedstaaten beitragen, in denen derzeit Finanzierungsengpässe bestehen.

  • Stabilitätsanleihen würden das Finanzsystem des Euroraums für künftige Erschütterungen widerstandsfähiger machen und somit die Finanzstabilität stärken. Stabilitätsanleihen würden allen Banken im Euroraum solidere Sicherheiten bieten und damit deren Anfälligkeit bei Bonitätsverlusten einzelner Mitgliedstaaten verringern. Auch andere institutionelle Anleger (z. B. Lebensversicherungsgesellschaften und Pensionskassen), die oft einen vergleichsweise hohen Anteil an inländischen Staatsanleihen halten, würden von einem homogeneren und solideren Vermögenswert in Form einer Stabilitätsanleihe profitieren.

  • Stabilitätsanleihen würden die Geldpolitik des Euroraums wirksamer machen. Stabilitätsanleihen würden einen größeren Pool von sicheren und liquiden Vermögenswerten schaffen. Dies würde dazu beitragen, dass die von der EZB festgelegten geldpolitischen Rahmenbedingungen die Finanzierungsbedingungen auf den Anleihemärkten beeinflussen, was eine Voraussetzung dafür ist, dass sich die Geldpolitik auf die Kreditkosten von Unternehmen und Privathaushalten und letztlich auf die Gesamtnachfrage und die Inflation auswirken kann.

  • Stabilitätsanleihen würden die Effizienz des Staatsanleihemarkts des Euroraums und im weiteren Sinne des Finanzsystems des Euroraums fördern. Die Emission von Stabilitätsanleihen würde einen großen und hochliquiden Markt mit einem einzigen Benchmark-Zins anstelle derzeit vielen länderspezifischen Benchmark-Zinsen ermöglichen. Die Liquidität und die hohe Bonität des Stabilitätsanleihemarktes würden zu niedrigen Benchmark-Zinsen führen, die entsprechend niedrige Kreditrisiko- und Liquiditätsprämien widerspiegeln. Ein einziger Satz „risikofreier“ Benchmark-Zinsen für Stabilitätsanleihen mit unterschiedlicher Laufzeit würde zu einer breiteren Entwicklung des Anleihemarkts beitragen und die Emission durch nichtzentralstaatliche Emittenten, z. B. Unternehmen, Kommunen oder Finanzunternehmen, stimulieren.

  • Stabilitätsanleihen würden in Euro denominierte Portfolio-Investitionen erleichtern und zur Ausgewogenheit des globalen Finanzsystems beitragen. Die höheren Emissionsvolumina und die höhere Liquidität der Sekundärmärkte aufgrund der Emission von Stabilitätsanleihen würde die Position des Euro als internationaler Reservewährung stärken.

Worin bestünden die wesentlichen Herausforderungen der Einführung von Stabilitätsanleihen bzw. ihre Voraussetzungen?

Mit der Einführung von Stabilitätsanleihen wären tatsächlich erhebliche Herausforderungen verbunden, und wesentliche Voraussetzungen müssten erfüllt sein. In der Hauptsache wären zu nennen:

  • Es bedarf insbesondere eines Schutzes gegen ein Nachlassen der Marktdisziplin. Mit allen Formen von Stabilitätsanleihen müssten eine wesentlich stärkere Finanzüberwachung und Koordinierung der Politik einhergehen, um der Gefahr des Moral Hazard vorzubeugen und tragfähige öffentliche Finanzen zu gewährleisten. Während der EU-Rahmen für die haushaltspolitische Überwachung bereits durch die jüngste Reform des Stabilitäts- und Wachstumspakts, die neue Durchsetzungsinstrumente umfasst (das sogenannte „Sixpack“), gestärkt wurde, erörtert das Grünbuch Mittel zur Stärkung der Haushaltsüberwachung, die über die jüngsten Vorschläge noch hinausgehen. Mit Stabilitätsanleihen würde zwar keine Souveränität von den Mitgliedstaaten auf die Kapitalmärkte übertragen werden, doch sie wären ein Schritt in Richtung auf eine gemeinsame haushaltspolitische Souveränität der Mitgliedstaaten des Euroraums. Aufgrund dieser Auswirkungen auf die haushaltspolitische Souveränität ist eine intensive Diskussion in den Mitgliedstaaten des Euroraums unerlässlich.

  • Stabilitätsanleihen sollten so ausgestaltet und emittiert werden, dass sie von Anlegern als sehr sicherer Vermögenswert angesehen werden. Stabilitätsanleihen müssten eine hohe Bonität haben, damit sie bei Anlegern und den Mitgliedstaaten des Euroraums, die bereits die höchste Bonität besitzen, Akzeptanz finden. Eine hohe Bonität wäre ebenfalls notwendig, um Stabilitätsanleihen zu einem internationalen Maßstab zu erheben und die Entwicklung und das effiziente Funktionieren der betroffenen Futures- und Optionsmärkte zu stützen, die für die Liquiditätsversorgung von Anleihemärkten eine Schlüsselrolle spielen.

  • Stabilitätsanleihen müssen im Einklang mit dem EU-Vertrag stehen. Während für die Emission von Stabilitätsanleihen mit teilschuldnerischer Garantie keine Vertragsänderung erforderlich wäre, würde die Emission von Stabilitätsanleihen mit gesamtschuldnerischer Garantie von vornherein gegen das Bail-out-Verbot verstoßen.

Wie würden Stabilitätsanleihen praktisch umgesetzt?

Für die Organisation der Emission von Stabilitätsanleihen wären zahlreiche technische Fragen zu klären. Die im Grünbuch behandelten Umsetzungsfragen betreffen die Organisation der Emission von Schuldtiteln durch Schuldenverwaltungsstellen, das Verhältnis zum ESM, den Rechtsrahmen für die Emission, Unterlagen und Marktusancen sowie die Rechnungslegung. Diese operativen und praktischen Fragen – andere mögen in der bevorstehenden Debatte noch angesprochen werden – müssten gelöst werden, sobald eine Entscheidung über die Grundidee und die Grundzüge ihrer Ausgestaltung getroffen ist.

Wie geht es nach diesem Grünbuch weiter?

All diese Fragen betreffend mögliche Vorteile, Herausforderungen, Optionen und operative Bedingungen müssen sorgfältig erwogen werden. Die Meinungen der wichtigsten Interessenträger sind in dieser Hinsicht von entscheidender Bedeutung. Insbesondere sollten die Mitgliedstaaten, das Europäische Parlament und die nationalen Parlamente, Finanzmarktakteure, Verbände der Finanzbranche, Hochschul- und Wissenschaftskreise innerhalb und außerhalb der EU sowie die breite Öffentlichkeit in angemessener Weise konsultiert werden.

Daher hat die Kommission beschlossen, eine umfassende Konsultation1 zu diesem Grünbuch einzuleiten, die bis zum 8. Januar 2012 läuft2. Die Kommission wird die Meinungen aller vorgenannten relevanten Interessenträger einholen und sich mit den anderen EU-Organen beraten. Auf der Grundlage dieser Rückmeldungen wird die Kommission ihre Ansichten zu geeigneten weiteren Schritten bekanntgeben.

Weitere Informationen:

Webseite von Kommissionspräsident Barroso (EN, FR, PT)

IP/11/1381 Neue Maßnahmen für mehr Wachstum, wirtschaftspolitische Steuerung und Stabilität

MEMO/11/821 Jahreswachstumsbericht 2012: Häufig gestellte Fragen (EN)

MEMO/11/822 Wirtschaftliche Steuerung: Die Kommission schlägt zwei neue Verordnungen zur weiteren Stärkung der haushaltspolitischen Überwachung im Euroraum vor (EN)

Anhang

Tabelle 1: Übersicht über die drei wesentlichen Ansätze

(Ansatz 1)

(Ansatz 2)

(Ansatz 3)

Wesentliche Merkmale

  • Ersatz der nationalen Emission durch Stabilitätsanleihen

Vollständig

Teilweise

Teilweise

  • Garantiestruktur

Gesamtschuldnerisch

Gesamtschuldnerisch

Teilschuldnerisch mit Bonitätsverbesserung

Wesentliche Auswirkungen

  • auf die durchschnittlichen Finanzierungskosten

1/ für Stabilitätsanleihen insgesamt

2/ für einzelne Länder

1/ Mittlere positive Auswirkungen durch sehr hohe Liquidität, aber erheblichen Moral Hazard

2/ Starke Verlagerung des Nutzens von Ländern mit höherem Rating zu Ländern mit niedrigerem Rating

1/ Mittlere positive Auswirkungen durch mittlere Liquidität und begrenzten Moral Hazard

2/ Geringere Verlagerung des Nutzens von Ländern mit höherem Rating zu Ländern mit niedrigerem Rating. Gewisser Druck des Marktes auf MS mit hohem Schuldenstand und Subprime-Rating

1/ Mittlere positive Auswirkungen, geringere Liquidität und solidere Politik durch verstärkte Marktdisziplin

2/ Keine Auswirkungen auf einzelne Länder. Verstärkter Druck des Markts auf MS mit hohem Schuldenstand und Subprime-Rating

  • auf möglichen Moral Hazard (ohne verstärkte Steuerung)

Erheblich

Mittel, aber starker Marktanreiz für Haushaltsdisziplin

Gering, starker Marktanreiz für Haushaltsdisziplin

  • auf die europäische Finanzintegration

Erheblich

Mittel

Mittel

  • auf die weltweite Anziehungskraft der Finanzmärkte der EU

Erheblich

Mittel

Mittel

  • auf die Stabilität der Finanzmärkte

Erheblich

Erheblich, aber Herausforderungen bei nationaler Emission in nicht tragfähigem Umfang

Gering, aber aufgrund rascher Umsetzbarkeit möglicherweise bei der Bewältigung der gegenwärtigen Krise hilfreich

Rechtliche Erwägungen

Wahrscheinlich Vertragsänderung

Wahrscheinlich Vertragsänderung

Keine Vertragsänderung nötig. Sekundärrechtliche Vorschriften wären hilfreich

Mindestzeitbedarf für die Umsetzung

Erheblich

Mittel bis erheblich

Gering

Tabelle 2: Eckdaten zu den Staatsanleihemärkten

Mitgliedstaat

Schuldenstand des Staates

Schuldenstand der Zentralregierung

in Mrd. EUR, Ende 2010

in % des BIP, Ende 2010

in % des Standes für den Euroraum, Ende 2010

in % des BIP, Ende 2010

Belgien

340.7

96.2

4.4

87.7

Deutschland

2061.8

83.2

26.4

53.2

Estland

1.0

6.7

0.0

3.3

Griechenland

329.4

144.9

4.2

155.6

Spanien

641.8

61

8.2

52.3

Frankreich

1591.2

82.3

20.3

67.8

Irland

148.0

94.9

1.9

94.3

Italien

1842.8

118.4

23.6

111.7

Zypern

10.7

61.5

0.1

102.6

Luxemburg

7.7

19.1

0.1

17.4

Malta

4.3

69

0.1

68.9

Niederlande

369.9

62.9

4.7

57.3

Österreich

205.6

71.8

2.6

66.2

Portugal

161.3

93.3

2.1

91.2

Slowenien

13.7

38.8

0.2

37.3

Slowakei

27.0

41

0.3

40.1

Finnland

87.0

48.3

1.1

43.9

Euroraum

7822.4

85.4

100

71.6

Zur Information: USA

10258

94.4

1 :

Rückmeldungen sind über alle üblichen Kanäle möglich, darunter auch eine eigens eingerichtete Mailbox: ECFIN-Green-Paper-Stability-Bonds@ec.europa.eu
(Webseite: http://ec.europa.eu/economy_finance/consultation/index_en.htm)

2 :


Side Bar

My account

Manage your searches and email notifications


Help us improve our website