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Modernisation de la directive concernant les services d'investissement (DSI) - foire aux questions (voir également IP/00/1314 et IP/00/1315)

Commission Européenne - MEMO/00/81   16/11/2000

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Memo/00/81

Bruxelles, le 16 novembre 2000

Modernisation de la directive concernant les services d'investissement (DSI) - foire aux questions  (voir également IP/00/1314 et IP/00/1315)

La communication sur la modernisation de la DSI annonce-t-elle une refonte en profondeur de la directive?

Oui, parce que la législation en vigueur ne correspond plus au mode de fonctionnement actuel des marchés ni aux profondes mutations technologiques en cours (commerce électronique, etc.). Par cette communication, la Commission entend lancer une consultation sur la meilleure façon d'adapter la directive aux changements vastes et divers qui affectent les marchés européens des valeurs mobilières. La Commission a l'intention de proposer des modifications ambitieuses et profondes qui amélioreront sensiblement l'encadrement législatif communautaire des marchés des valeurs mobilières.

La communication dessine deux grands domaines d'intervention:

  • Améliorer le fonctionnement du "passeport unique" pour les entreprises d'investissement, ce qui requiert d'adapter le cadre juridique et prudentiel au format inédit des services utilisant les moyens de communication électroniques (courtage électronique) ainsi qu'à la nouvelle génération des fournisseurs de services (systèmes de négociation alternatifs - ATS). Pour cela, il faudra revoir intégralement le champ d'application et la structure de la DSI.

  • Favoriser un commerce discipliné et efficace dans un monde où les systèmes de négociation se concurrencent mutuellement: le principal moteur de l'évolution des marchés européens des valeurs mobilières est la conception de nouveaux systèmes de négociation - en témoignent le développement de nouvelles plates-formes de négociation, la concurrence mais aussi la coopération entre les marchés boursiers établis et les pressions qui s'exercent en faveur d'une intégration des systèmes de compensation et de règlement. Les dispositions rudimentaires et obsolètes de la DSI concernant les "marchés réglementés" n'offrent pas un cadre propre à tirer le meilleur parti de cette évolution ou à faire face aux nouveaux types de risques. La communication expose le point de vue de la Commission sur les défis à relever sur les plans législatif et prudentiel et invite les parties intéressées à présenter leurs observations.

Quels sont les éléments de la directive qui appellent une révision?

La DSI de 1993 conjugue la reconnaissance mutuelle des agréments accordés et de la surveillance exercée par les États membres à une harmonisation minimale reposant sur des principes généraux communs. Les définitions et les principes généraux de la DSI se sont avérés assez souples pour intégrer l'évolution des pratiques des entreprises et des autorités nationales de surveillance. Néanmoins, ce caractère général de nombre des dispositions de la DSI et l'absence d'orientations plus détaillées ou de mesures d'application ont également déterminé certaines faiblesses.

En particulier, l'efficacité de la DSI a souffert d'une forte dilution du principe du "contrôle par le pays d'origine" en vertu duquel une entreprise peut opérer dans toute l'Union européenne sur la base d'une reconnaissance mutuelle de la surveillance exercée dans l'État membre d'origine.

Or, bon nombre de dispositions de la DSI habilitent l'État d'accueil à intervenir pour des raisons d'intérêt général.

Par exemple, l'article 11 de la directive permet aux autorités du pays d'accueil de faire appliquer les règles de conduite locales en sus de celles en vigueur dans le pays d'origine de l'entreprise. S'il est vrai que ce système peut s'avérer utile lorsqu'il s'agit de protéger les petits investisseurs, l'article 11 est actuellement appliqué indistinctement aux transactions entre professionnels. En conséquence, cet important compartiment du marché doit supporter tout le poids de règles élaborées en vue de protéger les petits investisseurs, autrement dit les ménages. Par ailleurs, l'interprétation et la mise en œuvre de la DSI produisent souvent d'importantes variations d'un État membre à l'autre - en ce qui concerne, par exemple, les définitions des services fournis à titre principal et la désignation des "marchés réglementés".

Étant donné que la DSI ne prévoit aucun mécanisme d'harmonisation des approches nationales en matière de mise en œuvre (cette absence est sous-jacente à toutes les questions examinées par le Comité des sages pour la réglementation des marchés européens des valeurs mobilières, que préside M. Alexandre Lamfalussy), la Commission estime qu'une nouvelle approche est nécessaire pour surmonter les difficultés actuelles, pour saisir les nouvelles possibiltés offertes et pour relever les défis législatifs que lance la transformation des marchés européens des valeurs mobilières. Un objectif essentiel de cette révision consistera à doter la DSI de mécanismes structurels d'actualisation.

Mais les nouvelles règles ne devront pas seulement combler les lacunes de la législation existante, elles devront aussi tenir compte de la transition sans précédent que vivent les marchés des valeurs mobilières. Les techniques de financement par appel au marché sont en plein essor. L'ampleur et le rythme du changement entraînent une vaste réorganisation des structures du marché (bourses, autres systèmes de négociation, systèmes de compensation et de règlement) qui va dans le sens d'une intensification de la concurrence, d'un renforcement de l'efficacité et d'une concentration à l'échelle européenne et qui appelle, de la part des autorités de réglementation et de surveillance de l'Union, une réponse à la même échelle. La communication définit une première série de questions qui doivent être abordées, d'une part, pour maximiser les avantages qu'offre l'évolution précitée en termes de compétitivité et d'efficacité et, d'autre part, pour protéger la qualité, la discipline et l'intégrité des marchés européens des valeurs mobilières, articulés autour d'un réseau de systèmes de négociation interconnectés.

Quel est le lien entre la communication sur la modernisation de la DSI et la communication sur les dispositions de la DSI concernant la protection des investisseurs?

Les règles de conduite visent essentiellement à garantir que les entreprises d'investissement agissent dans le meilleur intérêt de leurs clients, sans atteindre à l'intégrité du marché. L'article 11 de la DSI énumère les principes fondamentaux que les codes de conduite nationaux doivent mettre à exécution, mais les divergences survenues au niveau de l'interprétation de ces principes ont causé certains problèmes.

Un grand nombre d'entreprises d'investissement européennes utilisent le "passeport unique" institué par la DSI. En pratique cependant, ces entreprises doivent souvent supporter le fardeau inutile d'une double réglementation - les règles de conduite du pays d'origine du prestataire du service sont automatiquement appliquées et le pays de l'investisseur choisit généralement d'appliquer ses propres règles de conduite aux services d'investissement entrants. Le problème est aggravé par l'absence d'interprétation commune de la notion d'"investisseur professionnel". Il en résulte que les services transfrontaliers fournis à des clients professionnels sont parfois soumis dans le pays de la prestation à des exigences coûteuses, instituées à l'intention du petit investisseur.

La communication sert un double objectif:

  • Elle détermine en général si les autorités nationales appliquent les règles de conduite conformément aux principes et obligations prévus à l'article 11;

  • Elle présente le point de vue de la Commission sur la meilleure façon de se conformer à l'article 11. Par exemple, elle propose aux États membres de s'entendre pour appliquer la définition de la notion d'investisseur professionnel élaborée par le FESCO (Forum of European Securities Commissions, le Forum européen des commissions des valeurs mobilières). Elle propose aussi que les États membres d'accueil n'appliquent les règles de conduite locales qu'aux services fournis aux petits investisseurs, et non plus aux transactions entre professionnels. Le raisonnement sous-jacent étant que ces investisseurs non "professionnels" ont besoin de cette protection complémentaire.

Quoi qu'il en soit, une modification formelle de la DSI sera nécessaire pour garantir la sécurité juridique et pour donner force de la loi à la nouvelle approche. D'où la place éminente réservée à cette question par la Commission dans sa communication prospective sur la modernisation de la directive.

La communication sur les dispositions de la DSI concernant les règles de conduite annonce-t-elle un durcissement à l'égard des infractions dans ce domaine?

Certaines divergences dans l'application des règles de conduite au niveau national ne sont pas fondamentalement contraires à la lettre ou à l'esprit de la directive, même s'il peut s'avérer utile, en fin de compte, de modifier la directive pour clarifier sa mise en œuvre sur quelques points. La communication mentionne cependant certains domaines dans lesquels l'application de dispositions, pourtant assez explicites et inconditionnelles, de la directive manque d'uniformité. Ces domaines feront l'objet d'une surveillance étroite - et ce d'autant plus que la communication a précisé la notion d'"investisseur professionnel" aux fins de l'article 11, paragraphe 1. Toute action correctrice en la matière trouvera son fondement juridique dans les dispositions de la directive et du traité ou dans la jurisprudence connexe, et non pas dans la communication de la Commission.

Cette analyse et l'approche proposée en matière de protection des investisseurs (en ce compris les règles de conduite) sont-elles compatibles avec le principe du contrôle par le pays d'origine sanctionné par la directive sur le commerce électronique?

L'application par le pays d'accueil des règles locales visant à protéger les investisseurs constitue, comme on l'a vu, un obstacle potentiel à la fourniture transfrontalière de services d'investissement et la Commission souhaite que toute modernisation de la DSI clarifie cette question de compétence de manière à mieux concilier la protection des investisseurs et le bon fonctionnement du "passeport unique". Il conviendrait notamment de faire en sorte que les transactions entre professionnels puissent être soumises aux seules règles du pays d'origine.

De nouvelles propositions dans ce sens seront publiées parallèlement à l'entrée en vigueur de la directive sur le commerce électronique (17.01.2002), en vertu de laquelle les entreprises d'investissement devraient pouvoir fournir leurs services par voie électronique en appliquant uniquement les règles de leur pays d'origine (IP/00/442). Cette compétence reconnue au pays d'origine pourrait réduire sérieusement les prérogatives des autorités du pays d'accueil (la directive sur le commerce électronique prévoit certaines dérogations limitées à ce principe du marché unique, mais elles sont définies en termes stricts). Dans son entreprise de modernisation de la DSI, la Commission s'efforcera de déterminer et d'instaurer les conditions juridiques et pratiques d'une transition en douceur vers le régime du pays d'origine pour les services d'investissement fournis aux petits investisseurs.

Pour les transactions entre professionnels, cette transition peut s'effectuer sans mesures d'accompagnement.

Quels sont les liens entre la communication sur la DSI et le travail du comité Lamfalussy?

La communication s'inscrit dans une stratégie concertée qui vise à renforcer le cadre législatif communautaire concernant les marchés des valeurs mobilières. Les travaux du Comité des sages sur la réglementation des marchés des valeurs mobilières (le comité Lamfalussy) en sont un élément essentiel, et la révision de la DSI complétera leur analyse. En substance, le comité Lamfalussy est chargé d'améliorer le processus de réglementation, de surveillance et d'application des dispositions communes concernant les valeurs mobilières - c'est la manière. L'examen de la DSI vise à bâtir un consensus sur le contenu de la législation communautaire - c'est le fond

Les propositions de révision de la DSI, qui devront être élaborées au cours de l'année 2001, seront fondées sur les propositions définitives du comité des sages. En termes de calendrier, il paraît donc logique que les premières ne soient rédigées qu'après la publication du rapport final du comité des sages, en février 2001. Étant donné que les propositions de la Commission concernant la modernisation de la DSI devront aussi tenir compte des observations formulées dans le cadre d'une consultation des parties intéressées, ladite consultation sera ouverte jusqu'au 31 mars 2001, pour que chacun puisse prendre en considération les conclusions du comité des sages.

Comment la consultation sera-t-elle organisée? Quelles seront les prochaines étapes?

Le document sera envoyé aux institutions européennes et aux autorités nationales et il pourra être consulté par toutes les parties intéressées sur le site EUROPA à l'adresse suivante: http:.//ec.europa.eu/internal_market.

Le rapport final du comité Lamfalussy doit être publié en février; la période comprise entre cette publication et mars 2001 sera le moment clé de la consultation.

Dans cette consultation, la Commission encouragera les autorités nationales, les autorités de surveillance des marchés des valeurs mobilières, les opérateurs de ces marchés et les autres parties intéressées à présenter leur point de vue sur la future modernisation de la DSI - en passant par une boîte aux lettres électronique spécialement créée à cette fin: MARKT-DSI@ec.europa.eu. La Commission basera ses propositions sur les résultats de cette consultation. Cependant, selon la variété et le contenu des réponses, la Commission pourrait préférer en référer officiellement au Conseil et au Parlement avant d'élaborer ses propositions.

Comment la Commission envisage-t-elle le processus parallèle concernant les systèmes de compensation et de règlement?

Ces derniers mois, la compensation et le règlement ont été désignés comme le principal élément du coût des opérations sur valeurs mobilières en Europe et des pressions croissantes s'exercent en faveur d'une concentration des systèmes, perçue comme un facteur d'efficacité. Le débat quant à la configuration optimale du secteur se pose dans les termes suivants: une interconnexion renforcée des systèmes nationaux peut-elle suffire ou une concentration s'impose-t-elle au niveau des marchés boursiers et plates-formes de négociation existants (intégration verticale), ou au niveau des secteurs de la négociation, de la compensation et du règlement (intégration horizontale)?

Il n'incombe pas au législateur communautaire d'orienter les forces du marché dans une direction voulue. En revanche, il pourrait être nécessaire d'adapter les règles communautaires pour tirer le meilleur parti des développements en cours - notamment par la suppression des obstacles juridiques aux règlements transfrontaliers.

Si les activités de compensation et de règlement devaient être regroupées dans un petit nombre de centres, il pourrait aussi s'avérer nécessaire d'établir des règles claires en ce qui concerne la désignation de l'autorité chargée de coordonner l'exercice de la surveillance et/ou la répartition des responsabilités en la matière.

Ces problèmes ne peuvent être résolus dans le cadre actuel de la DSI et la Commission compte que la consultation l'aidera à définir sa politique future dans ce domaine.

Quand peut-on espérer prendre connaissance des nouvelles propositions? Combien de temps faudra-t-il pour que celles-ci entrent en vigueur?

Tout dépendra dans une large mesure des résultats de la consultation. Cependant, certaines positions paraissent déjà claires.

Certains opérateurs souhaiteront probablement que l'on apporte des améliorations pratiques, rapides et ponctuelles au fonctionnement du passeport unique, en faisant valoir que les mesures concrètes ne doivent pas rester tributaires d'un débat théorique sur la réglementation générale des structures de marché.

D'autres expliqueront que, puisque les postulats de base sur lesquels la DSI repose sont obsolètes, il est inutile de perdre du temps sur des détails, l'unique solution consistant à refondre la DSI pour la rendre plus fonctionnelle.

On pourrait concilier ces deux points de vue en séparant les dispositions concernant les entreprises d'investissement (passeport unique, protection des investisseurs) d'un nouveau jeu de dispositions visant à préserver la discipline et l'efficacité des marchés réglementés.

La Commission examinera les résultats de la consultation avant d'élaborer ses propositions, mais en tout état de cause, elle devrait pouvoir préparer des propositions officielles sur le passeport unique et la protection des investisseurs pendant le deuxième semestre de 2001. Les propositions concernant les structures de marché prendront sans doute plus de temps, étant donné la fluidité de ces structures et la nécessité d'aboutir à un consensus sur les règles et les mécanismes de mise en œuvre.

L'expérience nous montre qu'il faut parfois deux ou trois ans pour mener à terme une procédure de codécision aboutissant à l'adoption formelle de propositions législatives, et encore un ou deux ans pour en achever la transposition en droit national. Si le comité Lamfalussy contribuait à dégager un accord sur les moyens d'accélérer (dans le cadre du traité en vigueur) l'adoption d'une législation communautaire sur les valeurs mobilières, la négociation et l'approbation de cette législation pourraient prendre moins de temps, mais au stade actuel, on ne peut rien prévoir.


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